铜精矿供给改善 铜价振荡为主

　　2020年精炼铜产量将增长4%，表观消费量将增长1.7%，2010年后首次出现精炼铜过剩28万吨，预计2020年铜价将以振荡为主。另外，美国的债务风险可能对铜价造成较大冲击，建议重点关注。

　　世界铜研究小组预计2020年铜精矿产量将增长2%，精炼铜产量将增长4%，表观消费量将增长1.7%，造成2010年后首次出现精炼铜过剩28万吨，预计2020年铜价将以振荡为主。

　　国际铜精矿供给将改善

　　2019年铜精矿产量减少约0.5%，增速远低于2018年的2.5%，预计2020年铜精矿产量增速将恢复至2%。2020年，南美将新增多个中小型铜矿，加上非洲老矿的复产、增产，整个铜精矿供应秩序将有所恢复，预计铜矿供给增速将比2019年大幅增加。

　　废铜供给可能好于预期

　　2019年，国外铜冶炼由于短期扰动和技术升级，实际产能显著减少。2019年，国内铜冶炼产能增量较大。1—11月，铜产量888万吨，增长10.8%，增速同比提高0.1个百分点。截至2019年12月，国内粗炼费为55.5美元千吨，精炼费为5.55美分磅，均已接近2012年6月水平。过低的冶炼费用导致部分冶炼企业亏损，部分铜冶炼企业开始讨论减产。

　　再生铜方面，截至2019年11月，我国进口废铜142万吨。2018年废铜进口量总计241万吨，实际减量约为100万吨，同比降幅约为75%。废铜进口大幅度减少，是2019年国内精炼铜去库显著快于国外的主要原因。据中国生态环境部2019年12月23日批文，2020年第一批金属废料进口配额批准进口27万吨高品级废铜。该配额比市场预期的2020年进口配额降至0要大幅宽松，废铜对铜价的影响作用将显著减弱。

　　2019年，世界铜冶炼产能同比增长0.5%，2020年将增长4%。世界除中国外的冶炼产能将大幅增长，中国冶炼产能可能出现一定程度的减少，两者一定程度上可以抵消。相比之下，废铜的供给好于预期，对铜价的影响显然更大。

　　复苏与风险成为全球经济主题

　　2019年下半年，随着中美贸易摩擦的冷却，全球经贸前景明显改善，中欧经济出现了同步复苏，全球制造业都有不同程度的好转。截至2019年12月底，中美贸易第一阶段框架已经明了，全球贸易复苏可能性增加。世界银行预计2019年和2020年全球经济增速分别为2.6%和2.7%，同时预计2019是发展中经济体增速拐点，2020—2021年会回升至4.6%，显著跑赢发达经济体，利好精炼铜需求。

　　同时，2020年以美国为代表的发达经济体GDP增速将持续下降，以债务主导的长达十年的经济增长可能面临尾声。加上美国权益市场目前估值较高，世界金融市场可能面临较大风险。目前来看，这一风险有两个表现，一是美联储可能已经透支货币政策。自2018年年末开始，美联储进行了3次降息，并且从2019年9月底开始，由于外国投资者持有美债规模不足以支撑经济扩张，美联储开始间接购买美元债券，实质上重启了QE。另一个表现是美国10年期国债和2年期国债到期收益率在2019年中短暂倒挂。该收益率被认为是最稳定的关于经济前景的信号。由于目前美国经济基本面不支持收益率曲线继续走阔，2020年有再次更长时间倒挂的可能。

　　世界精炼铜消费小幅改善

　　电力行业需求占据我国精炼铜终端消费的半壁江山。国家电网2019年电力投资额规划5126亿元，2019年1—11月全国电网工程完成投资4116亿元，同比减少8.8%，前值为减少10.5%，降幅较1—10月小幅降低。2019年12月，国家电网内部下发的《关于进一步严格控制电网投资的通知》要求，各部门各单位以产出定投入，严控电网投资规模并加强投资管理，同时明确亏损单位不再新増投资。预计2020年电网投资大概率同比减少。

　　2019年来，房屋施工面积显著回升并维持高位，同时由于销售减速，新开工面积将持续减速，整体对铜消费影响中性。由于部分家电产量持续改善，预计2020年来自房地产方面的铜需求或小幅增加。

　　根据国家统计局数据，2019年1—11月汽车累计产量为2285万辆，同比减少9.6%。新能源汽车累计产量为105.4万辆，同比增加3.6%。虽然传统汽车环比改善明显，但由于新能源汽车补助退坡影响尚未消退，预计汽车方面对精炼铜的消费增量不大。

　　2020年，中国精炼铜消费增速可能保持1%水平或者小幅下降。以越南、印度尼西亚为代表的东南亚铜需求释放尚未到达高峰，世界精炼铜消费量同比增速预计将由0.3%温和增加至1.7%。

　　综上，2019年12月，沪铜主力合约上涨3.96%左右，成交量显著放大。这可能源于较乐观的宏观预期，类似权益市场的春季躁动。结合消费的疲软，铜价可能重演2019年年初的行情，一季度走高后全年窄幅振荡。另外，美国的债务风险可能对铜价造成较大冲击，建议重点关注。